黃海客車：新能源客車產(chǎn)業(yè)的先驅(qū)者

　　核心觀點(diǎn)：

　　1、公司主營業(yè)務(wù)是商用車黃海客車、乘用車SUV/皮卡、車橋及與車橋相關(guān)的零部件。09年黃海客車業(yè)務(wù)占主營收入29%，毛利占24%；乘用車SUV/皮卡業(yè)務(wù)占主營收入31%，毛利占38%；曙光車橋占主營收入21%，毛利占24%。

　　2、轎車、輕卡市場帶動車橋業(yè)務(wù)增長。公司車橋產(chǎn)品目前排產(chǎn)情況良好，訂單充足。2010年車橋增長將主要依靠配套江淮和悅的懸掛車橋增長和配套福田、江淮輕卡，閣瑞斯、瑞風(fēng)商務(wù)車的輕型車橋增長。

　　3、SUV及皮卡有望高增長。黃海皮卡是目前美式風(fēng)格最為突出的產(chǎn)品之一，受到用戶歡迎。公司在大連建設(shè)車身生產(chǎn)基地，主要配套自身的SUV、皮卡，將降低生產(chǎn)成本。公司在中檔皮卡市場競爭中有自己特有的優(yōu)勢。近年來國內(nèi)SUV的銷量增長強(qiáng)勁，是乘用車市場中增長最好的細(xì)分市場。預(yù)計(jì)10年公司SUV銷量會有高速增長。

　　4、北方公交企業(yè)龍頭南下開拓市場?？蛙囆袠I(yè)競爭愈發(fā)激烈，公司逐步調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，進(jìn)入高毛利的旅游、長途客車領(lǐng)域。伴隨2010年大中客行業(yè)復(fù)蘇，加上常州基地的投產(chǎn)對市場開拓的幫助，黃?？蛙噾?yīng)能在東南部和中部公交市場占得一定份額。

　　5、合作互補(bǔ)搶占新能源客車市場。曙光股份(15.47,-0.56,-3.49%)在客車制造技術(shù)和市場方面占據(jù)優(yōu)勢，南車時(shí)代在電控技術(shù)領(lǐng)域是國內(nèi)少有的掌握自主核心技術(shù)的優(yōu)勢企業(yè)。合資后，曙光股份在東北的大連、沈陽、丹東，中部的江蘇常州，南方的長株潭地區(qū)都有生產(chǎn)企業(yè)，完成了新能源客車的完整戰(zhàn)略布局。有利于搶奪地方政府保護(hù)特征非常明顯的新能源客車訂單。合作后，關(guān)鍵零部件的國產(chǎn)化率應(yīng)該最高，預(yù)計(jì)其產(chǎn)品售價(jià)會較國內(nèi)其他廠家有一定優(yōu)勢，很可能在競爭中占得先機(jī)，成長空間值得期待。

　　6、預(yù)計(jì)10-12年公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)EPS分別為0.71、0.84、1.16元；合資公司10-12年為曙光股份貢獻(xiàn)EPS為0.1、0.27、0.66元。合并后EPS為0.81、1.11、1.82元。對應(yīng)的動態(tài)市盈率為20.78、15.16、9.25倍，相比新能源客車相關(guān)公司10年平均36倍的PE具有安全邊際?？紤]到公司在核心零部件領(lǐng)域的行業(yè)地位等優(yōu)勢，而新能源業(yè)務(wù)有可能帶來巨大盈利空間，給予公司“短期-推薦，長期-A”的投資評級。